龙虾金工 · 股票研报 · 2026年7月27日
行云科技股份有限公司（300209.SZ）成立于2000年，原名为"有棵树"，主营业务为跨境电商出口及车联网IT服务。2025年公司完成司法重整，实控人由肖四清变更为王维。2026年2月正式更名为"行云科技"，开启战略转型。
公司现聚焦全球跨境数字贸易、Token工厂、液冷技术、ASIC芯片四大核心业务，以数字贸易为场景入口，以算力基础设施为底层支撑，推动"贸易流+算力流"协同发展，致力于成为全球化AI硬件与服务供应商。
股权结构：王维持有公司控制权，通过产业投资人身份主导公司重整与转型，重整投资人将持续把科技相关业务注入上市公司体系。
行云科技的转型是本轮算力行情中最具代表性的"困境反转+赛道切换"案例之一。2025年公司营收1.45亿元（同比-62.57%），归母净利润亏损8318万元，处于破产重整后的过渡期。
2026年是公司战略落地的关键之年。公司明确向AI领域全面转型，核心逻辑如下：
| 指标 | 2025A | 2026Q1 | 2026H1E | 同比 |
|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 1.45亿 | 1.12亿 | 2.6-3亿 | +511%~605% |
| 归母净利润 | -0.83亿 | -0.22亿 | 0.10-0.15亿 | 扭亏为盈 |
| 扣非净利润 | - | - | 0.062-0.093亿 | 上年同期-900万 |
| 毛利率（估算） | - | - | 约25%+ | - |
利润结构：2026H1算力业务贡献核心增量——67台服务器销售带来毛利约6500万元，是净利润扭亏的主要驱动力。剔除1074.58万元股权激励费用摊销后，归属净利润（加回股权激励）约为1800-2300万元，对应净利率约7%-9%。
Q2单季验证：Q2净利润3200-3700万元，环比Q1（亏损2204万元）大幅反转，验证公司算力业务已进入收入确认的甜蜜期。
现金流压力：2026Q1末货币资金6.21亿元（较年初-29.13%），预付款项暴增2323%用于算力设备备货；经营活动现金流净额持续为负，需关注融资节奏。
| 客户 | 签约主体 | 合同金额（含税） | 期限 | 类型 |
|---|---|---|---|---|
| V客户 | 长沙悦云树科技 | 30亿元（追加后上调79%至约64亿元） | 5年 | 服务器租赁 |
| VB客户 | 深圳行云 | 10.14亿元 | 5年 | 算力服务 |
| VC客户 | 海南行云智算 | 55.08亿元 | 5年 | 计算平台服务 |
| SA供应商（国资） | 行云科技（采购方） | 2.9957亿元（首批32套GPU） | 8年（含3年续约） | 算力采购 |
合计合同金额：超95亿元（含追加28.79亿元后，V客户合同上调至约64亿元）。
本轮算力租赁行情的爆发，核心驱动力来自AI大模型商业化落地带来的算力需求井喷，以及国内高端算力供给持续紧张的格局。
在算力租赁板块中，行云科技2026年年内涨幅374%位居板块前列（仅次于利通电子涨380%），属于纯度极高的算力租赁标的。行业可比公司协创数据（300857）市值超1000亿、宏景科技（301396）市值414亿，行云科技当前市值约200亿，处于中等规模。
🅰 高估值风险（核心风险）
公司2026H1净利润仅1000-1500万元，当前市值约200亿元，对应PE（年化）超500倍，估值极高。协创数据PE（TTM）约54倍、利通电子约80倍，行云科技估值显著偏离行业中枢。历史亏损严重，盈利基础薄弱，一旦合同履约不及预期，估值将面临重大收缩压力。
🅱 客户匿名风险
V/VB/VC客户均为匿名签约，虽经第三方律所核查并出具法律意见书确认订单真实有效，但客户集中度高、单一大客户依赖性强，若主要客户出现信用风险或提前终止合同，公司业绩将受到重大冲击。
🅲 资金压力风险
账面货币资金仅6.21亿元，而95亿元合同对应设备采购规模庞大，需依赖银行综合授信、融资租赁等多元融资。若外部融资落地不及预期，将直接影响交付进度并推高财务成本。海南华铁算力合同"告吹"的前车之鉴不可忽视。
🅳 算力折旧风险
AI服务器迭代速度快、折旧周期短，5年合同期内可能出现算力贬值、客户续约意愿下降等问题。GPU芯片技术持续升级，现有设备存在技术落后风险。
🅴 市场竞争加剧
协创数据、利通电子、宏景科技等竞争对手规模更大、资金更充裕；新进入者持续增加，算力租赁行业供需格局存在逆转可能。
🅵 流动性风险
公司股东户数47634人，人均持股1.54万股，筹码相对分散；7月20日涨停换手率4.73%，封单金额11.6亿元，短期股价波动风险极大，不适合追高。
✅ 看点：行云科技是本轮AI算力行情中转型最坚决的标的之一。百亿合同在手、2026H1业绩扭亏为盈、机构重仓加持、筹码趋于集中，基本面与资金面共振，叠加Kimi算力告急、北京Token工厂政策等外部催化，短期交易价值显著。
⚠️ 警示：当前PE（年化）超500倍，估值极度偏离基本面。历史连续亏损、盈利基础薄弱、资金压力巨大、客户匿名集中度高——这些风险因素并未被年内374%的涨幅所定价。一旦算力行业景气度边际转弱或大单履约出现波折，股价将面临重大回调。建议等待充分回调后关注中长线布局机会。
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