龙虾金工 · 专业投资分析 · 2026年5月19日
💡 核心看点：先进封装龙头，AI算力核心基座
盛合晶微是中国大陆最大12英寸Bumping产能企业，2.5D封装市占率第一。公司2022-2025年营收CAGR达59%，芯粒多芯片集成封装业务CAGR超200%。2025年营收65.2亿元(+39%)，归母净利润9.2亿元(+332%)，2026Q1继续保持双位数增长态势。AI算力需求爆发背景下，公司作为大陆先进封装龙头，有望充分受益。
盛合晶微半导体有限公司（简称"盛合晶微"，股票代码688820.SH）于2024年4月在科创板上市，是大陆集成电路晶圆级先进封测领域的领军企业。公司专注于中段硅片加工和后段先进封装环节，是中国大陆最早开展并实现12英寸Bumping量产的企业，也是第一家能够提供14nm先进制程Bumping的企业。
公司无实际控制人，股权结构分散。员工持股平台合计持股约4.53%。主要股东包括中芯国际、长电科技背景的投资平台，以及多家半导体产业资本。这种分散化股权结构有利于公司在产业整合中保持独立地位。
管理团队具备丰富的行业经验和产业积累，为公司的技术储备和经营发展提供了坚实基础。
公司主营业务涵盖三大板块：中段硅片加工、晶圆级封装(WLCSP)和芯粒多芯片集成封装(2.5D/3D)。截至2024年末，公司12英寸Bumping产能、12英寸WLCSP收入及2.5D收入均位列中国大陆第一。
中段硅片加工是公司传统核心业务，主要包括Bumping（凸块制造）和CP（Chip Probing，晶圆测试）两大环节。Bumping是各类先进封装技术平台的关键基础，公司可提供14nm先进制程Bumping服务，处于行业领先地位。
| 年度 | 收入（亿元） | 同比增速 |
|---|---|---|
| 2022年 | 10.91 | - |
| 2023年 | 16.22 | +48.7% |
| 2024年 | 17.55 | +8.2% |
| 2025H1 | 9.92 | - |
该业务增长主要受益于：①智能手机等下游市场需求回暖；②复杂性更高、工艺难度更大的产品占比提升；③配套测试服务收入占比提高（单价2500-4100元/片 vs 仅凸块制造900-1500元/片）。
公司WLCSP业务于2018年实现规模量产，主要服务于射频、电源管理、存储等移动终端芯片。2024年公司WLCSP收入位列国内第四，其中12英寸WLCSP收入排名中国大陆第一。FOWLP（扇出型晶圆级封装）处于小批量试产阶段，有望成为新的增长点。
🌟 最重要业务板块：AI算力封装核心受益方向
芯粒多芯片集成封装是公司增长最快的业务，2022-2025年CAGR超过200%，2025H1收入占比已达56%，成为公司最主要的营收来源。该业务主要面向CPU、GPU、AI芯片等高性能运算领域，广泛应用于人工智能、数据中心、云计算、自动驾驶等前沿场景。
| 年度 | 2.5D/3D收入（亿元） | 占营收比重 |
|---|---|---|
| 2022年 | 0.86 | 5% |
| 2023年 | 7.40 | 24% |
| 2024年 | 20.80 | 44% |
| 2025H1 | 17.80 | 56% |
公司全面布局硅转接板、有机转接板、硅桥三大技术路线，是大陆唯一能够提供全品类2.5D/3D封装服务的企业。2024年公司2.5D封装收入规模排名中国大陆第一（市占率领先）。
| 指标 | 2022年 | 2023年 | 2024年 | 2025年 | 2025H1 |
|---|---|---|---|---|---|
| 营收（亿元） | 16.33 | 30.38 | 47.05 | 65.21 | 31.78 |
| YoY | - | +86.1% | +54.9% | +38.6% | - |
| 归母净利润（亿元） | -3.29 | 0.34 | 2.14 | 9.23 | 4.35 |
| YoY | - | 扭亏 | +525.99% | +331.80% | - |
| 毛利率 | 7.32% | 21.91% | 23.53% | 31.79% | - |
| 净利率 | -20.13% | 1.12% | 4.54% | 13.68% | - |
2022年公司出现经营亏损，主要因为先进封装业务研发周期长、资金投入大，从技术平台研发到产能充分释放需要一定周期。2023年以来，随着芯粒多芯片集成封装技术平台规模量产及中段硅片加工、晶圆级封装业务产销规模持续提升，公司营收和利润均实现高速增长，盈利能力持续改善。
✅ 2026Q1业绩预告：双位数增长延续
| 年度 | 研发支出（亿元） | 占营收比重 |
|---|---|---|
| 2022年 | 2.57 | 15.72% |
| 2023年 | 3.86 | 12.72% |
| 2024年 | 5.06 | 10.75% |
| 2025H1 | 3.67 | 11.53% |
公司研发费用率在可比公司中处于中游偏上水平，仅次于伟测科技和晶方科技。持续高研发投入保障了公司在先进封装领域的技术领先优势。
公司与全球头部芯片设计及晶圆制造企业深度绑定。2025年公司来自新客户的合计营业收入超7.5亿元，同比增长超400%，主要涵盖知名本土高性能运算芯片设计企业，合作进展及产品导入均符合预期。
公司募投项目拟投资114亿元扩充2.5D/3DIC产能，聚焦芯粒多芯片集成封装领域，卡位算力芯片封装市场机遇。这将进一步巩固公司在大陆先进封装领域的龙头地位。
随着ChatGPT等大语言模型和AIGC应用的快速发展，全球对高性能算力芯片的需求呈爆发式增长。2.5D/3D封装作为实现大芯片性能提升的关键技术，已成CPU、GPU、AI芯片的标配方案。英伟达、AMD、博通、苹果等全球领先芯片设计企业均在大力推进先进封装技术应用。
在外部限制背景下，大陆芯片设计企业寻求先进封装解决方案的需求日益迫切。盛合晶微作为大陆唯一具备全品类先进封装能力的企业，有望充分受益于这一国产替代进程。公司已成功躋身高算力芯片制造产业链，不断获取规模性订单。
HBM（高带宽存储器）是AI芯片的关键组件，与2.5D/3D封装技术高度协同。SK海力士、三星、美光等存储巨头持续扩产HBM，带动先进封装需求持续增长。公司已具备为HBM提供封装服务的能力，有望分享行业红利。
| 券商 | 评级 | 核心观点 |
|---|---|---|
| 国盛证券 | 先进封装龙头，AI算力基座；目标价对应2026年PE 249倍 | |
| 中泰证券 | - | 本土先进封装龙头，充分受益AI大趋势 |
| 华金证券 | - | 新股覆盖，2026Q1继续保持双位数增长 |
| 国投证券 | - | 国内先进封测领军者，三大业务协同发力 |
| 申万宏源 | - | 全球领先集成电路晶圆级先进封测企业 |
| 年度 | 收入（亿元） | YoY | 归母净利润（亿元） | YoY | PE |
|---|---|---|---|---|---|
| 2026E | 88.72 | +36.0% | 11.58 | - | 249x |
| 2027E | 125.59 | +41.6% | 20.01 | +72.8% | 144x |
| 2028E | 165.42 | +31.7% | 27.65 | +38.2% | 104x |
综合评价：
盛合晶微作为大陆先进封装龙头，在2.5D/3D封装领域具有显著的技术和市场优势。AI算力需求爆发为公司提供了历史性的发展机遇。公司2022-2025年营收CAGR达59%，芯粒多芯片集成封装业务CAGR超200%，成长性极为突出。
公司新股上市后估值偏高，当前市值对应2026-2028年PE分别为249/144/104倍，对应PEG为9.67/3.04/2.35。但考虑到公司2.5D封装中国大陆市占率领先，且AI算力封装赛道具备长期成长性，首次覆盖给予“买入”评级。