SiC碳化硅
半导体材料
国产替代
AI算力
27.6%
天岳先进全球导电型SiC衬底市占率(第一)
19.12%
26Q1毛利率，环比+25.01pct
69.04万片
2025年SiC产品产量(+68.31% YoY)
一、核心主题：王者陨落，新王登基
2025年5月，全球碳化硅（SiC）行业发生历史性转折——曾经的绝对龙头、美国碳化硅巨头Wolfspeed正式申请破产保护。这家曾占据全球SiC市场62%份额的公司，在债务压顶、需求疲软、中国竞争对手崛起的夹击下轰然倒塌。而与此同时，中国的天岳先进凭借成本优势与规模化量产能力，一举超越Wolfspeed，登上全球导电型SiC衬底市场的王座。
本报告通过复盘Wolfspeed的兴衰史，深入分析天岳先进的崛起逻辑与投资价值。
二、Wolfspeed：从神坛到破产的兴衰史
2.1 辉煌过往：SiC行业的绝对霸主
Wolfspeed（前身Cree）成立于1987年，是全球碳化硅行业的先驱者和绝对霸主：
- 2018年市占率高达62%：在SiC衬底市场占据绝对垄断地位
- 全球首家8英寸SiC衬底量产企业：2019年在纽约投资10亿美元建设全球最大碳化硅晶圆厂，2022年正式投产
- 特斯拉战略供应商：2017年特斯拉Model 3首次大规模采用SiC MOSFET，Wolfspeed是其核心供应商
- 2021年更名：Cree将LED业务出售，正式更名为Wolfspeed，全面转型碳化硅半导体
- 市值巅峰：2021年股价达141.97美元，市值突破170亿美元
2.2 衰败原因：战略失误与外部冲击
🚨 Wolfspeed破产的五大致命失误
- 激进扩产反被产能过剩反噬：大规模投资建厂导致固定成本高企，产能利用率严重不足。纽约莫霍克谷200mm晶圆厂利用率仅20%，每月消耗6亿美元现金
- 美国芯片法案补贴落空：特朗普政府废除芯片法案，7.5亿美元补贴无法到账，成为压垮骆驼的最后一根稻草
- 中国对手低成本围剿：天岳先进、天科合达等中国企业以远低于Wolfspeed的成本大规模扩张6英寸衬底产能，衬底成本占器件成本比例从近50%大幅降低
- 下游需求骤降：北美/欧洲新能源汽车市场增长放缓，失去特斯拉和大众汽车等重要客户，营收大幅下滑
- 债务陷阱：通过12.5亿美元优先担保贷款、20亿美元瑞萨预付款等筹集大量债务，总债务攀升至65亿美元，而收入预期仅8.5亿美元，远低于分析师预期
2.3 破产与重组时间线
| 时间 |
事件 |
| 2025年3月 |
财报显示亏损持续扩大，毛利率低至-20.8%，债务高达65.7亿美元 |
| 2025年5月21日 |
宣布准备申请破产保护，股价单日暴跌近60% |
| 2025年6月23日 |
与主要债权人达成重组支持协议（RSA），债务削减70%（约46亿美元） |
| 2025年6月30日 |
正式提交美国破产法第11章重整申请 |
| 2025年9月8日 |
法院批准重组计划，200mm碳化硅产品开启大规模商用 |
| 2025年10月1日 |
成功完成破产重整，总债务减少约70%，股东权益仅保留3%-5%（价值蒸发85%） |
| 2025年12月 |
宣布200mm SiC晶圆量产，仍是全球唯一能量产8英寸SiC的公司 |
2.4 重组后的Wolfspeed：技术尚存，但元气大伤
- 债务削减70%，年度现金利息支出降低60%，但股东权益被严重稀释（原有股东仅保留3%-5%）
- 关闭6英寸晶圆业务、得克萨斯州工厂和北卡罗来纳州达勒姆总部，专注于200mm业务
- 纽约西勒城50亿美元新碳化硅晶圆制造工厂接近完工
- 获得美国7.5亿美元CHIPS法案补助
- 仍然拥有技术优势：是全球唯一能量产8英寸SiC的公司，2024年仍占全球SiC衬底市场33.7%份额
- 核心客户流失：瑞萨电子等客户已退出SiC市场，寻找替代供应商
三、天岳先进：从追赶到登顶的逆袭之路
3.1 公司概况
天岳先进是全球宽禁带半导体材料行业的领军企业，专注于高品质碳化硅衬底的研发与产业化超过15年。公司于2022年在上海证券交易所科创板上市（688234.SH），2025年在香港联交所主板上市（02631.HK），成为"A股+H股"双平台公司。
| 项目 |
内容 |
| 股票代码 |
688234.SH（A股科创板）/ 02631.HK（港股） |
| 成立时间 |
2010年（碳化硅业务专注超过15年） |
| 主要产品 |
SiC导电型衬底、半绝缘型衬底、SiC外延片 |
| 核心客户 |
博世（2025年获"博世全球供应商奖"）、英飞凌、意法半导体等全球头部功率半导体厂商 |
| 生产基地 |
山东济南、山东济宁、上海临港 |
| 量产尺寸 |
2英寸→6英寸→8英寸→12英寸（全球首家推出12英寸SiC衬底） |
3.2 市占率登顶：超越Wolfspeed成为全球第一
🏆 2025年天岳先进市占率：全球第一
- 全球导电型SiC衬底市场份额：27.6%（第一，超越Wolfspeed）
- 6英寸导电型SiC衬底市场份额：27.5%
- 8英寸导电型SiC衬底市场份额：51.3%（绝对主导地位）
根据日本富士经济2026年3月发布的报告，天岳先进已成为全球导电型碳化硅衬底材料市场的领头羊。
3.3 产能与出货量：逆势扩张，量增价跌
| 指标 |
2024年 |
2025年 |
同比 |
| 产能 |
42万片 |
- |
持续扩张 |
| 实际产量 |
41.02万片 |
69.04万片（折合） |
+68.31% |
| 产能利用率 |
97.6% |
维持高位 |
稳定 |
| 产品均价 |
4080元/片 |
1934元/片 |
-52.6% |
2025年量增价跌：出货量同比增长75.3%，但由于行业价格战激烈，平均售价从4080元暴跌至1934元，降幅超50%，导致营收同比下降17.15%。
3.4 财务数据：短期承压，毛利率触底回升
| 指标 |
2025年全年 |
2024年 |
同比 |
| 营业收入 |
14.65亿元 |
17.68亿元 |
-17.15% |
| 归母净利润 |
-2.09亿元 |
1.79亿元 |
转亏 |
| 毛利率 |
13.05% |
- |
-12.85pct |
| 扣非净利润 |
-2.46亿元 |
- |
-257.58% |
26Q1数据：环比改善明显
| 指标 |
26Q1 |
25Q4 |
环比 |
| 营业收入 |
3.66亿元 |
3.53亿元 |
+3.58% |
| 归母净利润 |
-0.61亿元 |
- |
亏损大幅收窄 |
| 毛利率 |
19.12% |
负值 |
+25.01pct |
| 净利率 |
-16.77% |
- |
+42.65pct |
四、深度对比：为什么天岳先进能超越Wolfspeed？
| 维度 |
Wolfspeed |
天岳先进 |
对比结果 |
| 市占率 |
33.7%（2024年，仍列第一） |
27.6%（2025年，跃居第一） |
天岳胜出 |
| 8英寸市占率 |
仍是全球唯一能量产厂商 |
51.3%（全球第一） |
天岳胜出 |
| 成本结构 |
美国高成本：人工、能耗、税费 |
中国低成本：制造成本仅为Wolfspeed的约1/3 |
天岳胜出 |
| 产能利用率 |
莫霍克谷仅20% |
97.6%（持续高位） |
天岳胜出 |
| 债务状况 |
65亿美元债务，申请破产 |
资产负债率健康，无重大债务风险 |
天岳胜出 |
| 客户结构 |
失去特斯拉、大众，瑞萨退出 |
博世全球供应商奖，深度绑定英飞凌/意法 |
天岳胜出 |
| 资金成本 |
融资成本高，受美国利率环境影响 |
国内融资渠道畅通，科创板+港股双平台 |
天岳胜出 |
| 政府支持 |
美国CHIPS法案补贴落空 |
"十四五"规划重点支持，政策红利持续 |
天岳胜出 |
天岳先进的四大核心竞争力
- 全尺寸量产能力：全球唯一同时实现6英寸和8英寸稳定量产，并率先推出12英寸SiC衬底的企业
- 极致成本控制：中国制造成本优势显著，8英寸衬底单位综合成本较6英寸显著降低，规模效应持续释放
- 全球头部客户绑定：与博世、英飞凌、意法半导体等全球功率半导体龙头深度合作，客户粘性强
- 逆周期扩张战略：在行业低谷期逆势扩产，2025年产量同比增长68.31%，以量换市占率
五、SiC行业：供需格局重塑，景气度回升
5.1 供需格局：从过剩到紧平衡
- 需求端：AI数据中心、新能源汽车、光伏储能三大引擎驱动，SiC渗透率持续提升
- 供给端：Wolfspeed破产后产能退出，6英寸价格触底回升，8英寸成为新增长点
- 价格趋势：6英寸SiC衬底价格底部回暖，8英寸价格止跌企稳并小幅上涨
- 库存：部分衬底厂商已收到下游客户的新增订单需求
5.2 8英寸时代：天岳先进主导
- 8英寸晶圆单片产出更高，器件制造经济性更优，下游产线与设备兼容优化
- 天岳先进8英寸衬底已实现规模化量产，2025年市占率达51.3%，绝对主导
- 12英寸已完成导电N型、导电P型及高纯半绝缘型全系列产品技术攻关，部分头部客户已启动验证或下达订单
- 全球8英寸SiC总投资额已超1754亿元人民币，天岳先进是最重要的承接者
5.3 AI算力打开新增长空间
- AI服务器功率跃升至1000W以上，传统硅基方案触及物理极限
- 数据中心从240V/480V向800V高压直流（HVDC）架构演进，SiC器件成为最优选择
- 英伟达明确在2027年应用SiC方案，台达等电源巨头2026年下半年推出新方案
- 公司产品通过客户加工后，最终应用于AI数据中心等领域
5.4 新兴应用场景拓展
- AR眼镜：基于高纯度、低缺陷的半绝缘型衬底技术，开展光波导片等光学级产品研发，与舜宇奥来微纳光学达成战略合作
- 先进封装：碳化硅高导热、低翘曲特性布局高端散热中介层，与全球头部客户推进SiC封装应用突破
- 固态变压器（SST）：耐高压、抗辐射要求场景持续探索
- 高功率激光器散热层：半绝缘碳化硅衬底已形成批量出货
六、机构观点与估值
| 机构 |
评级 |
目标价/观点 |
| 华源证券 |
买入（首次覆盖） |
看好8英寸SiC衬底快速放量，毛利率环比改善显著 |
| 中国银河 |
推荐 |
毛利率由负转正至19.12%，亏损环比大幅收窄 |
| 国信证券 |
优于大市 |
全球市占率持续提升，8英寸龙头地位稳固 |
| 天风证券 |
增持 |
全球第二大SiC衬底制造商，卡位能源变革与AI双赛道 |
盈利预测（机构综合）
| 年度 |
营业收入 |
归母净利润 |
备注 |
| 2025年 |
14.65亿元 |
-2.09亿元 |
同比转亏 |
| 2026年E |
19.66亿元 |
0.38~1.45亿元 |
扭亏为盈 |
| 2027年E |
25.30亿元 |
1.85~3.15亿元 |
同比+391.65% |
| 2028年E |
31.29亿元 |
3.09~3.57亿元 |
同比+66.77% |
七、投资建议
📊 综合研判：SiC衬底龙头，周期拐点已现
核心逻辑：Wolfspeed破产后全球SiC衬底格局重塑，天岳先进以27.6%市占率登顶全球第一，8英寸市占率51.3%。短期价格战后行业最艰难时刻已过，26Q1毛利率触底回升（由负转正至19.12%），AI算力+新能源汽车双轮驱动需求复苏，8英寸放量将成新增长引擎。
短期看点：8英寸SiC衬底快速放量，12英寸前瞻布局锁定下一代竞争，行业价格底部回暖带来盈利修复弹性
中长期看点：AI数据中心SiC器件需求爆发，公司从材料供应商向先进材料平台型企业延伸
风险提示：产品价格持续下跌风险、8英寸客户验证不及预期、行业竞争加剧、下游需求低于预期、12英寸量产进度慢于预期
七、Wolfspeed股价：过山车式的暴涨暴跌
7.1 股价走势：过山车般的极致波动
Wolfspeed的股价演绎了半导体行业历史上最为戏剧性的过山车行情，从2021年巅峰的141.97美元暴跌99%至破产前的1.28美元，又在破产重组消息落地后单日暴涨近100%，完美诠释了"困境反转"题材的极端博弈特征。
7.2 暴跌阶段（2025年5月）：破产阴云笼罩
- 5月8日：财报预警2026财年营收仅8.5亿美元（远低于市场预期9.59亿），股价单日暴跌26%
- 5月21日：《华尔街日报》报道Wolfspeed准备数周内申请破产，股价单日暴跌70%，市值仅剩1.49亿美元
- 年初至今：累计跌幅超33%，2024年全年暴跌85%
7.3 暴涨阶段（2025年7月-10月）：破产重组引发空头踩踏
- 7月1日：正式申请第11章破产保护，同时宣布债务削减46亿美元计划，盘后股价暴涨100%
- 7月7日：盘前续涨超20%，近5个交易日累涨逾700%
- 7月9日：盘中一度涨近40%，夜盘续涨近8%
- 9月17日：盘初迅速拉升，涨超10%
- 9月30日：宣布脱离破产保护程序，股价大涨28%
- 10月9日：涨幅超15%，传美国政府可能持有其股权
7.4 暴涨暴跌的根本原因：极端博弈的困境反转
🎢 Wolfspeed股价暴涨暴跌的五大驱动因素
- 空头踩踏+Short Squeeze：大量做空机构在暴跌中被迫平仓，空头回补推动股价短期暴涨数倍
- 破产重组超预期：债务削减70%（约46亿美元），比市场最悲观预期要好得多，债权人支持重组
- "烟蒂股"博弈：股价跌至0.8-3美元，市值仅1-2亿美元，极低基数吸引投机资金博反弹
- 美国政府持股传言：10月传言美国政府可能持有其股权，国资背书想象空间巨大
- 技术叙事支撑：仍是全球唯一能量产8英寸SiC的公司，"硬科技"故事吸引投机资金
7.5 对投资的启示
- 破产股的极端风险：Wolfspeed股价从140美元跌至1.28美元，跌幅超过99%，普通投资者几乎无法全身而退
- 重组股的机会与陷阱：破产重组成功后股价暴涨，但股东权益被严重稀释（原有股东仅保留3%-5%），暴涨并不等同于投资价值修复
- 基本面与股价的背离：Wolfspeed破产期间股价暴涨700%时，公司仍在持续亏损、产能利用率极低，纯粹是投机资金博弈
- 中国替代机遇：Wolfspeed的陨落为天岳先进等中国企业提供了抢占市场份额的历史性窗口，这才是真正的产业投资逻辑