中直股份(SH:600038)投资分析报告

一、公司概况

中航直升机股份有限公司（简称"中直股份"）成立于1999年7月，2000年12月在沪市上市，股票代码600038。公司注册地位于黑龙江省哈尔滨市，是我国直升机产业的专业化上市公司，也是致力于高端航空产品制造的现代化工业企业。

公司主营航空产品及零部件的开发、设计、研制、生产、销售，航空科学技术开发、咨询、服务，机电产品的开发、设计研制、生产和销售及经营进出口业务。航空产品占营收比重高达99.27%，是纯正的军工航空标的。

公司下辖哈尔滨分部、景德镇分部等核心生产基地，产品谱系齐全，覆盖1吨至13吨全系列直升机，包含AC313A、AC332、AC352等核心机型，是国内直升机产业的绝对龙头。

二、主营业务结构

公司业务涵盖直升机整机及零部件制造、通用飞机、航空转包生产和客户化服务等多个领域，形成了以AC系列直升机为核心的完整产品谱系。

业务分部	2025年营收	同比	备注
哈尔滨分部	192.8亿	-7.94%	直升机主制造基地，毛利率6.95%
景德镇分部	约98亿	—	直升机及航空零部件
其他/总部	—	—	AVIC统一管理

            📌 主营产品矩阵：
            AC313A（13吨级大型民用直升机）：已完成局部改进及复飞工作，持续优化中
AC332（高原型）：正在建三江开展自驾系统调参试飞，在泸沽湖机场开展高原补充试飞，稳步推进取证
AC352（7吨级）：AC系列核心型号之一，已进入市场推广阶段
AR-E800 / AR-E3000：新能源直升机（电动垂直起降eVTOL），已成功首飞

        

三、核心投资亮点

国内直升机总装龙头，垄断地位稳固：中直股份是国内唯一成体系掌握直升机研发制造技术的上市公司，产品谱系覆盖1~13吨全系列军用及民用直升机，行业壁垒极高。
低空经济核心受益标的：低空经济2024年首次写入政府工作报告，2025年再被列为"培育壮大"方向。公司已布局民用直升机、无人直升机、新能源航空器（AR-E800/AR-E3000），低空经济政策持续落地直接拓展市场空间。
2025年净利润超预期增长：全年归母净利润6.52亿元，同比+17.27%，在营收微降的情况下通过降本增效实现利润逆势增长，Q4单季营收同比+12.62%，利润同比+40.56%。
费用控制显著：2025年期间费用同比下降15.88%，净利率提升0.43个百分点，显示出良好的内部管理效能。
新能源航空器先发优势：AR-E800、AR-E3000新能源飞行器成功首飞，电动化走在行业前列，对接城市空运、物流配送、应急救援等新兴场景。
军贸出口前景广阔：公司直升机产品在国际市场具备竞争力，军贸出口市场持续拓展，是"一带一路"航空装备出口重要平台。

四、近期重要事项与风险提示

⚠️ 风险因素

Q1业绩大幅下滑：2026年Q1营收23.73亿元（-0.12%），归母净利润仅3785万元，同比大幅下滑81.26%，主因增值税加计扣除税收优惠政策调整导致其他收益下滑。
客户交付节奏波动：受最终军方客户交付节奏影响，交付量存在年度间波动，导致营收同比微降。
现金流承压：2025年经营活动现金流净额为-107.76亿元，主要受最终客户付款周期影响，回款周期较长。
应收账款高企：2025年末应收账款126.08亿元，同比大幅增长40.31%，占净资产比重高。
研发投入下降：2025年研发投入8.43亿元，同比下降30.18%，研发占营收比2.9%，需关注长期竞争力。
存货占比高：2025年末存货142.12亿元，占净资产80.84%，存货跌价准备3亿元。

            📌 正面催化：
            AC332高原型直升机取证工作稳步推进，取证后将贡献新增收入
低空经济政策持续加码，2027年目标实现商业化应用
电动垂直起降飞行器（eVTOL）布局领先，AR-E800/AR-E3000已首飞
香港中央结算公司Q1加仓232万股，显示外资持续流入

        

五、核心财务数据

指标	2024年	2025年	2026年Q1	同比
营业收入	297.66亿	290.86亿	23.73亿	-0.12%
归母净利润	5.56亿	6.52亿	0.38亿	-81.26%
毛利率	约8.5%	约9.2%	9.22%	-1.22pct
净利率	—	—	1.30%	-6.05pct
ROE(摊薄)	—	—	0.21%	-0.96pct
资产负债率	68.62%	65.70%	—	-2.92pct

📊 财务点评：2025年全年"增收不增利"的收入端压力通过降本增效转化为利润超预期增长（+17.27%），但2026年Q1受税收优惠政策调整影响利润大幅下滑81%，属季节性因素。资产质量方面，存货（142亿）和应收账款（126亿）绝对值较大，主要与军方采购付款周期相关，属行业特性。

六、券商评级与目标价

券商	评级	核心观点
中信建投	买入	2025年净利润超预期增长，四季度交付改善，持续看好军民直升机前景及低空经济布局
华泰证券	买入	长期看好军民直升机发展前景，公司切入低空经济赛道打开新增长极
招商证券	强烈推荐	25年利润稳定增长，面向低空持续发力，AC系列民用直升机市场占有率有望持续提升
东方证券	增持	低空经济+国产大飞机市场空间广阔，Q1业绩承压不影响长期看好逻辑
山西证券	增持-A	净利润超预期增长，加快多维市场开拓，目标价看好

七、机构持仓动态

香港中央结算有限公司（北向资金）：位居第三大流通股东，持股1042.97万股，Q1较上期增加232.15万股，持续加仓。
博时军工主题股票A（004698）：持股629.74万股，较上期不变，第七大流通股东。
富国中证军工龙头ETF（512710）：持股579.68万股，较上期减少3.39万股。
分红：A股上市后累计派现23.35亿元，近三年累计派现6.26亿元，2025年拟10派2.39元。
股东户数：5.82万户，较上期减少4.74%，筹码集中度有所提升。

八、综合投资建议

            ✅ 利好因素：
            国内唯一成体系直升机总装上市公司，行业垄断地位稳固
低空经济国家战略持续加码，2027年商业化目标明确
AC332等新机型取证推进中，将贡献新增收入
新能源航空器（AR-E800/AR-E3000）已首飞，先发优势明显
多家券商给予"买入/强烈推荐"评级，机构认可度高
北向资金持续加仓，筹码集中度提升

        

⚠️ 风险因素：

Q1净利润大幅下滑81%，税收政策波动影响利润可见度
军方客户交付节奏波动，导致年度间营收不稳定性
经营现金流持续为负（-107亿），回款周期长
应收账款和存货绝对值高，资产减值风险需关注
研发投入同比下降30%，长期竞争力存隐患

结论：中直股份作为国内直升机总装龙头，核心垄断地位稳固，充分受益于低空经济国家战略加速落地。短期Q1利润大幅下滑主要受税收政策季节性影响，不改长期价值逻辑。关注AC332取证进展、新能源航空器商业化节奏及军品回款节奏。建议在市场调整中逢低布局，长线配置型标的。

中直股份 (SH:600038)